「筹码大换手」近尾声！K33 分析：比特币 2026 年有望重回买方主导

由比特币长期持有者发动、持续近 2 年的倒货潮，似乎终于要看到尽头了。根据研究机构 K33 Research 发布的报告，比特币结构性卖压接近耗竭，随著筹码逐渐趋于安定，看好市场明年将重新转由买方主导。

K33 Research 研究主管 Vetle Lunde 表示，自 2024 年起，持有超过 2 年、长期未动用的比特币（即 UTXO，未花费交易输出）持续下滑。这段期间，约有 160 万枚比特币（依当前币价计算约 1,380 亿美元）重新进入流通，显示早期持币者的卖压并非短期现象，而是持续性释放。

Vetle Lunde 指出，如此大规模的变动绝非单纯的钱包升级或技术调整，而是货真价实的「大户套现」。

他补充说，虽然部分早期地址重新启用，可能与「灰度比特币信托（GBTC）」由封闭式基金转为现货 ETF 、钱包整并，或基于资安考量进行地址升级等因素有关，但这些理由，仍不足以完全解释大量比特币重新进入流通的原因，更合理的解读是持续性的筹码派发潮（大户向市场卖出筹码的过程）。

筹码派发潮改写比特币持有结构

K33 的报告指出，2024 年、 2025 年已成为比特币史上第 2 、第 3 大规模的「长线供应苏醒年」，仅次于 2017 年，但这一波的性质已大不相同。

Vetle Lunde 回顾，2017 年的筹码换手主要由 ICO（首次代币发行）热潮、竞争币炒作所推动；反观过去两年的卖出行为，更多是对接由美国比特币现货 ETF 所创造的深度流动性，以及企业买盘所带来的庞大需求。在这样的市场条件下，长期持有者得以在充足流动性支撑下，逐步实现获利。

K33 也列举多笔大型交易作为佐证，包括：

• 今年 7 月：Galaxy Digital 完成 8 万枚比特币场外交易（OTC）；
• 今年 8 月：一名「巨鲸」将 2.4 万枚比特币兑换成以太币；
• 今年 10 月至 11 月：另一名大型持有者出售约 1.1 万枚比特币。

报告指出，类似的行为在其他大型持币者之间亦相当普遍，这很可能是比特币今年表现相对逊色的关键因素。

K33 指出，光是今年，就有价值约 3,000 亿美元的比特币（持有时间超过一年）重新流通。 Vetle Lunde 表示，随著机构级流动性涌入，长期持有者得以在「六位数美元价格区间」实现获利，这不仅降低了筹码集中度，也为大量流通供给建立了新的价格基准。

卖压降温在望，留意资产再平衡效应

展望后市，K33 预期，卖方压力可望逐步缓解。 Vetle Lunde 表示，过去两年，已有约 20% 的比特币供应量被重新唤醒，随著这股长期卖压逐步消化，链上卖方力量将趋近饱和。

他进一步预测，两年以上币龄的比特币供应量，有望结束长期下滑趋势，并在 2026 年底回升至高于目前约 1,216 万枚 比特币的水准。随著早期持有者的抛售逐渐告一段落，市场将逐步回到由买方主导的结构。

K33 亦提醒，随著本季进入尾声，市场可能出现投资组合再平衡的技术性影响。 Vetle Lunde 指出，历史数据显示，比特币在新季度初期，往往倾向于走出与前一季相反的走势。

由于比特币在第四季明显落后于其他资产类别，对于采取固定配置比例的资产管理机构而言，今年底至明年初的再平衡操作，可能为市场带来额外资金流入，类似情况曾出现在今年 9 月底至 10 月初。

虽然历史数据显示，长线供应的大量苏醒通常发生在「市场顶部」附近，但 Vetle Lunde 主张，随著比特币透过 ETF 与顾问平台全面渗透主流金融体系，即便短期仍有震荡，长期的需求基调已比过去任何一次周期都更加稳固。